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Nachrangdarlehen oder Eigenkapital – Der Streit um die richtige Anlageform im Crowdinvesting

veröffentlicht am 19.09.2016 von Dr. Patrick Pfeffer, Geschäftsführer der aescuvest GmbH


Eine Frage bewegt die deutsche Crowdinvesting-Szene derzeit wie kaum eine andere: Sind partiarische Nachrangdarlehen das passende Instrument zur Finanzierung von Start-up-Unternehmen via Crowdfunding? Selbst aus der BaFin, der Bundesbehörde für den Finanzdienstleistungssektor, wird mittlerweile offen Kritik an der einseitigen Ausrichtung auf diese Form der Finanzierung geübt, bei der die Anleger neben einer festen Verzinsung einen Anteil am Gewinn erhalten, dafür aber im Rang hinter andere Gläubiger zurücktreten. Dabei ist festzuhalten, dass diese Ausrichtung im Jahr 2015 vom Gesetzgeber so festgelegt wurde. Das im Vorjahr verabschiedete Kleinanlegerschutzgesetz hat explizit für Nachrangdarlehen und partiarische Darlehen, die über Crowdfunding-Plattformen eingesammelt werden, Erleichterungen gegenüber anderen Finanzierungsformen und bestehenden Regelungen für den Anlegerschutz vorgesehen. Ganz wesentlich ist hier die Befreiung von der Pflicht, ein sogenanntes Prospekt zu veröffentlichen. Dafür gibt es zwei wesentliche Bedingungen: Private Anleger dürfen je Crowdfunding-Projekt nicht mehr als 10.000 Euro investieren und Unternehmen dürfen insgesamt maximal 2,5 Mio. Euro an Kapital einsammeln.
 

Warum wollen Unternehmen das Erstellen von Prospekten vermeiden?


Diese Frage drängt sich natürlich auf, denn der Gesetzgeber verbietet Crowdfunding-Plattformen ja nicht grundsätzlich die Aufnahme anderer Vermögensanlagen oder Investmentvermögen. Aufgabe eines Prospekts, wie es zum Beispiel bei der Ausgabe neuer Aktien, Anleihen oder Fonds verfasst werden muss, ist es, Anleger über die Chancen und Risiken einer Anlage möglichst umfassend zu informieren – was ja ein sehr sinnvolles Ziel ist.
 
Die Erstellung eines Prospekts ist eine juristisch komplexe Angelegenheit. Das bezieht sich auf die formalen genauso wie inhaltlichen Anforderungen. Alle Angaben müssen absolut wasserdicht formuliert sein, sonst drohen dem Ersteller des Prospekts zusätzliche Haftungsrisiken. Anleger dürfen sich auf alle im Prospekt gemachten Angaben berufen. Tauchen Fehler auf, können Anleger Schadensersatzforderungen geltend machen.
 
Eine umfassende juristische Beratung ist unvermeidlich, gleichzeitig sehr kostspielig. In der Regel so kostspielig, dass eine Prospekterstellung erst ab Kapitalmaßnahmen im Millionen-Euro-Bereich wirtschaftlichen Sinn macht, weil ansonsten die Gesamtkosten der Finanzierung zu hoch wären. Für die Großzahl der Start-ups, die für die Realisierung ihrer Geschäftsidee mittels einer Crowdfunding-Kampagne Geld einsammeln wollen, wäre ein Prospekt in der heute üblichen Form daher ein K.O.-Kriterium. Daran haben offensichtlich auch unsere Politiker kein Interesse. Sie wissen, wie wertvoll junge, innovative Unternehmen für unsere Volkswirtschaft sind. Gleichzeitig kennen sie die Finanzierungsproblematik für Start-ups, die nicht über ausreichende, für Bankkredite erforderliche Sicherheiten verfügen.
 

Warum die Fokussierung auf partiarische Nachrangdarlehen?


Bleibt die Frage, weshalb sich unsere Politiker auf partiarische Nachrangdarlehen festgelegt haben. Damit verbunden ist die Diskussion des Für und Wider dieser Anlageform im Vergleich zur Eigenkapitalbeteiligung. Eine offizielle Begründung des Gesetzgebers gibt es nicht.
 
Diese Beteiligungsform weist jedoch auch aus unserer Sicht einige Charakteristiken auf, welche sie für die Finanzierung junger Unternehmen besonders geeignet erscheinen lässt:
 
  • Die Darlehensgeber erhalten einen festen Zinssatz und werden zusätzlich am Erfolg des Unternehmens beteiligt.
  • Eine Beteiligung an möglichen Verlusten ist ausgeschlossen, d. h. Anleger müssen nichts nachschießen, wenn dem Start-up das Geld ausgehen sollte.
  • Eine Haftung über den investierten Geldbetrag hinaus gibt es also nicht.
  • Im Falle einer Insolvenz oder Liquidation des Start-ups werden die Crowdinvestoren nach den übrigen Gläubigern, aber vor den Gesellschaftern bedient.
  • Die Verwaltung des Darlehens ist mit überschaubarem administrativen Aufwand möglich.
  • Die Vereinbarung eines qualifizierten Nachranges führt dazu, dass – anders als bei klassischem Fremdkapital – die eingeworbenen Gelder nicht unter allen Umständen zurückgezahlt werden müssen. Das Darlehen darf nicht zurückgefordert werden, wenn dadurch die Insolvenz des Start-ups hervorgerufen werden würde.
 
Partiarische Nachrangdarlehen haben somit einen Status zwischen Eigenkapital und Fremdkapital. Welche Argumente werden nun wiederum für reine Eigenkapitalbeteiligungen, also zum Beispiel in Form von GmbH-Gesellschaftsanteilen oder Anteilen an einer Aktiengesellschaft ins Spiel gebracht? Die wichtigeren sind sicherlich die unmittelbare Beteiligung am Wertzuwachs eines Unternehmens und die umfassenderen Informationspflichten gegenüber den Gesellschaftern bzw. Investoren. Allerdings können beide Aspekte auch bei partiarischen Nachrangdarlehen vertraglich geregelt werden. So gibt es bspw. bei jeder der auf aescuvest vorgestellten Investmentchancen umfassende Reportingpflichten für die Initiatoren der Kampagnen sowie einen festgelegten Exit-Bonus, bspw. als Anteil am Erlös beim Verkauf des Start-ups.
 
Ein weiteres Argument ist die fehlende Mitbestimmungsmöglichkeit. Allerdings greift dieses Argument recht kurz, wenn man bedenkt, dass echtes Mitreden bzw. Blockieren de facto erst ab Anteilen über 25 %, bei den meisten Beschlüssen sogar erst über 50 % möglich wird. Ein wirklich stichhaltiges Argument ist hingegen die steuerliche Behandlung von partiarischen Nachrangdarlehen: So muss man zwar die Gewinne versteuern, Verluste lassen sich jedoch nicht absetzen. Das sieht bei direkten Beteiligungen im Eigenkapital grundsätzlich anders aus. Da bei den mit hohen Risiken behafteten Start-up-Investments der Totalausfall einer Anlage immer einkalkuliert werden muss, ist dies sicherlich ein signifikanter Nachteil des partiarischen Nachrangdarlehens.
 
Was wiederum für Start-ups eine wichtige Argumentation gegen eine direkte Beteiligung von Crowdinvestoren an ihrer Gesellschaft ist, ist der hohe administrative Aufwand, der mit der Eintragung von vielen GmbH-Gesellschaftern oder dem Führen einer Aktiengesellschaft verbunden wäre. Auch hier gilt in der Regel: Aufwand und Ertrag stehen gerade für junge Unternehmen in keinem wirtschaftlich angemessenen Verhältnis.
 

Fazit: Vielleicht kein Optimum, aber ein akzeptabler Weg.


Wie jede Beteiligungsform hat das partiarische Darlehen Vor- und Nachteile. Viele vermeintliche Nachteile lassen sich jedoch durch vertragliche Gestaltungen begegnen. Dass diese von Plattform zu Plattform unterschiedlich gestaltet sind, macht die Sache für den Anleger sicher nicht leichter. Diese Branche steht ja auch noch am Anfang einer langen Entwicklung. Somit haben alle Beteiligten die Chance, an einer Optimierung zu arbeiten. Es ist sicher grundsätzlich zu begrüßen, wenn in der für 2017 angekündigten Novellierung des Anlegerschutzgesetzes die einseitige Ausrichtung auf partiarische Nachrangdarlehen korrigiert wird. Was aus unserer Sicht für die Start-up-Finanzierung ein passender Weg ist, muss nicht zwingend für andere Bereiche des Crowdinvestings gültig sein.
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Glossar

IRR

Die Interne-Zinsfuß-Methode (englisch: Internal Rate of Return) ist ein Verfahren der dynamischen Investitionsrechnung. Sie ermöglicht, für eine Investition oder Kapitalanlage, bei der unregelmäßige und schwankende Erträge anfallen, eine (theoretische) mittlere, jährliche Rendite zu berechnen.


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